1、股利折現(xiàn)模型（DDM，Dividend Discount Model），是最為基礎(chǔ)的估值模型。
(資料圖)
2、指通過預(yù)測(cè)上市公司的未來盈利能力，按一定的收益率計(jì)算出整個(gè)上市公司的價(jià)值。
3、即通過將公司未來現(xiàn)金各年的股利按投資回報(bào)率進(jìn)行折現(xiàn)、加總后得到的公司價(jià)值， 折現(xiàn)現(xiàn)金流模型（DCF，Discount Cash Flow），是最嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶?duì)企業(yè)和股票估值的方法，DCF估值法與DDM的本質(zhì)區(qū)別是，DCF估值法用自由現(xiàn)金流替代股利。
4、其中的現(xiàn)金流量可以采用股利現(xiàn)金流量（FCFE，F(xiàn)ree cash flow for the equity）——公司在經(jīng)營(yíng)過程中產(chǎn)生，在滿足了再投資需求之后剩余的、不影響公司持續(xù)發(fā)展前提下的可供“股東”分配的現(xiàn)金；也可以采用公司自由現(xiàn)金流量(FCFF,Free cash flow for the film)——公司在經(jīng)營(yíng)過程中產(chǎn)生，在滿足了再投資需求之后剩余的、不影響公司持續(xù)發(fā)展前提下的可供“企業(yè)資本供應(yīng)者和各種利益要求人（股東、債權(quán)人）”分配的現(xiàn)金。
5、 現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型 DCF(Discounted cash flow)屬于絕對(duì)估值法。
6、具體做法是：假設(shè)企業(yè)會(huì)快速成長(zhǎng)若干年，然后平穩(wěn)成長(zhǎng)若干年（也有人算成永續(xù)成長(zhǎng)），把未來所有賺的自由現(xiàn)金流（通常要預(yù)測(cè)15-30年，應(yīng)該是企業(yè)的壽命吧），用折現(xiàn)率（WACC）折合成現(xiàn)在的價(jià)值。
7、這樣，股票目前的價(jià)值就出來了：If 估值>當(dāng)前股價(jià)，→當(dāng)前股價(jià)被低估。
8、可以買入。
9、If 估值<當(dāng)前股價(jià)，→當(dāng)前股價(jià)被高估。
10、需回避或賣出。
11、 股票的價(jià)值等于它未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，不多也不少。
12、公司的價(jià)值取決于公司未來（在其壽命剩余期內(nèi)）所創(chuàng)造的現(xiàn)金流折現(xiàn)的凈值（注意：是凈值。
13、所以要拿自由現(xiàn)金流來折現(xiàn)，而不是其他什么包含負(fù)債稅息的收入來折現(xiàn)）。
14、企業(yè)的價(jià)值=前十年的自由現(xiàn)金流總和+永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值為什么是前10年？因?yàn)橥ǔ：茈y估算企業(yè)十年后的現(xiàn)金流。
15、永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值，就是第10年后直到無限遠(yuǎn)的價(jià)值。
16、 1．自由現(xiàn)金流 公司通過把資本投出去產(chǎn)生收益，一些收益補(bǔ)償了營(yíng)業(yè)費(fèi)用，另外一些用于公司的再投資，其余的就是自由現(xiàn)金流。
17、記住，我們應(yīng)該關(guān)注自由現(xiàn)金流，因?yàn)樗敲磕昴軌驈墓局心贸鰜矶粨p害經(jīng)營(yíng)的資金。
18、一家公司可以通過各種方式運(yùn)用自由現(xiàn)金流。
19、可以以股息的方式支付給股東；或回購(gòu)股票，來提高每一位股東的所有權(quán)百分比；或也可以把自由現(xiàn)金流保留下來，并把它投資在公司業(yè)務(wù)中。
20、 為什么未來現(xiàn)金流沒有當(dāng)期現(xiàn)金流值錢？因?yàn)椋孩佻F(xiàn)在的錢你可以投資出去賺取某種利潤(rùn)（錢生錢），②有可能我們永遠(yuǎn)也無法得到未來的現(xiàn)金流，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)的緣故。
21、這就是“風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)”。
22、政府會(huì)為它們的債券支付給我們利息，而市場(chǎng)上沒有多少現(xiàn)金流像政府的債券那樣保險(xiǎn)，所以我們需要加上一個(gè)額外的溢價(jià)，來補(bǔ)償我們可能永遠(yuǎn)收不到但已經(jīng)承諾給我們的現(xiàn)金的風(fēng)險(xiǎn)——政府債券利率加上風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)！沒錯(cuò)，你已經(jīng)知道什么是折現(xiàn)率了。
23、 2．折現(xiàn)率 如果你有一個(gè)為期兩周的假期，但是你的老板在最后一刻讓你把假期延遲一年，你會(huì)向你的老板要求追加一些天數(shù)作為延遲的補(bǔ)償。
24、換句話說，今年的5天休假等于明年的6天休假，你心里對(duì)休假的折現(xiàn)率是20%（=(6天-5天)/5天）。
25、如果你認(rèn)為再增加一天也不會(huì)讓老板生氣的話，你也可以要求明年增加2天假期，這樣你心里的折現(xiàn)率就是40%（=(7天-5天)/5天）。
26、現(xiàn)在你可以看到，投資者往往以一個(gè)很低的折現(xiàn)率來折現(xiàn)那些盈利穩(wěn)定的公司的未來現(xiàn)金流，因?yàn)樗麄兿嘈拍切┕疚磥憩F(xiàn)金流出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的可能性很低。
27、相對(duì)于承諾未來某一時(shí)點(diǎn)收益率會(huì)很好的公司，一個(gè)理性的投資者更愿意為一家現(xiàn)在就有利可圖的公司支付更多。
28、 折現(xiàn)率的算法，其實(shí)就是利率的算法。
29、比如下表所示：年份自由現(xiàn)金流（美元）折現(xiàn)率9%2003 20002000200422002018=2200/1.09200524202037=2200/1.09^2200626622056=2200/1.09^3 現(xiàn)金流的折現(xiàn)對(duì)于不同的公司來說，是有相當(dāng)大差別的。
30、 穩(wěn)定性公司周期性公司風(fēng)險(xiǎn)性公司年份自由現(xiàn)金流（美元）折現(xiàn)率9%自由現(xiàn)金流（美元）折現(xiàn)率12%自由現(xiàn)金流（美元）折現(xiàn)率15%200320002000 2000 2000 00200422002018 2200 1964 00200524202037 1980 1578 00200626622056 2376 1691 20001315200729282074 2851 1812 25401452200832212093 3421 1941 32261604200935432113 3207 1625 40971771201039532162 3900 1764 52031956201143272172 4681 1891 66082160201247462185 5383 1941 8325236610年現(xiàn)值累加總計(jì)320002091031999182073199912624①期限和②不確定性（風(fēng)險(xiǎn)）對(duì)現(xiàn)值的影響很大。
31、你（公司）收到現(xiàn)金流所需的時(shí)間越長(zhǎng)，你（公司）實(shí)際收到現(xiàn)金流的不確定性越大，該現(xiàn)金流的現(xiàn)值就越低。
32、折現(xiàn)率包含三點(diǎn)：①現(xiàn)在的錢比未來的錢值錢。
33、②未來的錢是有風(fēng)險(xiǎn)的，有可能我們永遠(yuǎn)不會(huì)收到未來的現(xiàn)金流。
34、③未來不確定的公司的折現(xiàn)率更高，因?yàn)樗磥憩F(xiàn)金流不能實(shí)現(xiàn)的可能性更大。
35、相反，盈利穩(wěn)定、可以預(yù)期的股票具有較高的估值，因?yàn)樗鼈兾磥憩F(xiàn)金流出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的可能性較低。
36、 風(fēng)險(xiǎn)越高的公司：特征→低折現(xiàn)價(jià)值，高折現(xiàn)率周期性公司的10年折現(xiàn)，要比穩(wěn)定性公司的10年折現(xiàn)低約2700元（20910-18207=2703元）。
37、因?yàn)榉€(wěn)定性公司是更可以預(yù)測(cè)的，這意味著投資者對(duì)它的折現(xiàn)率不是那么高（沒有風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)）。
38、周期性公司在某些年以20%的速度增長(zhǎng)，而在另外一些年份里增長(zhǎng)率就減低很多了，這就使投資者感覺到它是一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)較高的投資，給股票估值時(shí)就使用了較高的折現(xiàn)率（風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)），結(jié)果折現(xiàn)的現(xiàn)值就比較低。
39、風(fēng)險(xiǎn)性公司的現(xiàn)值比穩(wěn)定性公司的現(xiàn)值少得更多，差不多是8300元（20910-12624=8286）。
40、不但風(fēng)險(xiǎn)性公司的大量現(xiàn)金流在未來可能無法兌現(xiàn)，而且我們對(duì)它們能否活下來經(jīng)營(yíng)到未來那個(gè)時(shí)刻也沒有多大把握。
41、因此我們就要為它設(shè)定一個(gè)很高的折現(xiàn)率（很高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)）。
42、所以，現(xiàn)金流的現(xiàn)值取決于數(shù)量、時(shí)間期限長(zhǎng)短、和公司未來的風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)條件。
43、（如果三種不同風(fēng)險(xiǎn)的公司的十年，能保證賺到自由現(xiàn)金流。
44、如果它們數(shù)額相同，由于利率（折現(xiàn)率）不同，利率越高，能獲得未來相同財(cái)富的現(xiàn)在所需投入就越低，所以利率最高的風(fēng)險(xiǎn)性公司現(xiàn)值最低。
45、） 3．計(jì)算現(xiàn)值 如果使用10%作為折現(xiàn)率，未來一年獲得的100美元現(xiàn)金流的現(xiàn)值，就等于=100/(1+10%)=90.91美元。
46、未來兩年獲得的100美元的現(xiàn)值=100/(1+10%)^2=82.64美元。
47、你可以看出：折現(xiàn)率剛好是利率向后倒算。
48、如果我們用r表示折現(xiàn)率，第n年的未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值CF，也就等于→CF/(1+r)^n。
49、 那折現(xiàn)率是由什么因素決定的呢？我們?cè)趺粗赖降资鞘褂?%還是10%來折現(xiàn)呢？上面講過，除了機(jī)會(huì)成本或時(shí)間期限的因素外，最大的決定性因素是風(fēng)險(xiǎn)。
50、不幸的是，沒有辦法來精確計(jì)算準(zhǔn)確的折現(xiàn)率，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)很難準(zhǔn)確測(cè)量的因素。
51、但在這里，你需要知道：實(shí)際上當(dāng)利息率增長(zhǎng)的時(shí)候，折現(xiàn)率也要增長(zhǎng)。
52、對(duì)于利息率，你可以用長(zhǎng)期國(guó)債的平均利率來做一個(gè)合理的替代。
53、（記住，我們使用這個(gè)國(guó)債的利率，表示的是機(jī)會(huì)成本，因?yàn)槲覀兛梢源_定我們一定會(huì)得到政府承諾的，到期會(huì)支付給我們的利息。
54、）在2003年中期，美國(guó)10年期債權(quán)的平均收益率大約是5.5%，我們就使用這個(gè)利率，因?yàn)檫@不是精確的科學(xué)。
55、你也許會(huì)喜歡使用5%或6%的利率來表示機(jī)會(huì)成本。
56、 一家公司的風(fēng)險(xiǎn)水平，可以通過觀察公司股票的波動(dòng)相對(duì)于市場(chǎng)波動(dòng)的大小簡(jiǎn)單估計(jì)出來。
57、傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)定義認(rèn)為，如果一家公司的股價(jià)突然從30美元跌到20美元，這支股票已經(jīng)開始變得更有風(fēng)險(xiǎn)了。
58、在晨星公司，我們不是這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)定義的熱心追隨者，因?yàn)槲覀冋J(rèn)為一般來說，股票便宜比股價(jià)高企是相對(duì)降低了風(fēng)險(xiǎn)的（前提是假設(shè)公司的核心業(yè)務(wù)沒有發(fā)生戲劇性的變化）。
59、一家公司的風(fēng)險(xiǎn)是由我們預(yù)期公司產(chǎn)生現(xiàn)金流的可能性決定的。
60、——————·周期性：周期性行業(yè)（如鋼鐵、水泥）的公司其現(xiàn)金流，要比穩(wěn)定性行業(yè)（如餐飲）的公司的現(xiàn)金流更難以預(yù)期，因此它們的風(fēng)險(xiǎn)水平也更高。
61、·競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：詳見邁克爾·波特（Michael E. Porter）的競(jìng)爭(zhēng)三部曲《競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略》、《競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)》、《國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)》。
62、·財(cái)務(wù)杠桿雙刃劍作用：一般來說，負(fù)債較多的公司比負(fù)債較少的公司風(fēng)險(xiǎn)大。
63、景氣好的時(shí)候，高財(cái)務(wù)杠桿能使公司盈利得更好。
64、但景氣差的時(shí)候，由于盈利減少，高財(cái)務(wù)杠桿就會(huì)使公司償還債務(wù)變得困難。
65、·復(fù)雜性：風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)是不確定性（沒人是信息完全掌握者），評(píng)估你看不見的東西是很難的。
66、業(yè)務(wù)或財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)足夠復(fù)雜的公司，比簡(jiǎn)單的、容易理解的公司更有風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樵綇?fù)雜越能做手腳，欺他人不懂（金融衍生產(chǎn)品）。
67、公司很可能把一些令人不愉快的事情隱藏在你所忽視的財(cái)務(wù)報(bào)告的腳注里。
68、·公司規(guī)模：小公司通常比大公司風(fēng)險(xiǎn)大，因?yàn)樗鼈兏菀资艿讲焕录拇驌簟?/p>
69、小公司也常常缺少多樣化的產(chǎn)品線和堅(jiān)實(shí)的客戶基礎(chǔ)。
70、·公司經(jīng)營(yíng)與管理：以前的文章談過。
71、——————綜上所述，你應(yīng)該怎樣把所有的這些風(fēng)險(xiǎn)，加權(quán)體現(xiàn)在一個(gè)折現(xiàn)率里呢？沒有標(biāo)準(zhǔn)的答案。
72、記?。航o折現(xiàn)率賦值不是一個(gè)精確的科學(xué)，對(duì)一家公司來說沒有“準(zhǔn)確”的折現(xiàn)率。
73、 4．計(jì)算永續(xù)年金價(jià)值（perpetuity value, PV） CF：你估計(jì)的最后現(xiàn)金流g：你期望的現(xiàn)金流的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率r：折現(xiàn)率永續(xù)年金價(jià)值=[CFn(1+g)]/(r-g)=第11年的自由現(xiàn)金流/ (貼現(xiàn)率-永續(xù)利潤(rùn)增長(zhǎng)率)永續(xù)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)值=永續(xù)年金價(jià)值/(1+貼現(xiàn)率)的十次方 例如，假設(shè)我們用一個(gè)10年的折現(xiàn)現(xiàn)金流模型對(duì)一家11%折現(xiàn)率的公司進(jìn)行計(jì)算。
74、我們估計(jì)這家公司的現(xiàn)金流將在第10年達(dá)到10億美元，之后他的現(xiàn)金流將以固定的3%年增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。
75、（3%通常是一個(gè)很好的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率數(shù)字，因?yàn)樗笾率敲绹?guó)GDP增長(zhǎng)率的平均水平。
76、如果你對(duì)一家處于衰退行業(yè)中的公司估值，可以使用2%。
77、）它第11年的現(xiàn)金流=10億美元*（1+3%的年增長(zhǎng)率）=10.3億美元。
78、11%的折現(xiàn)率減去3%的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率，是8%。
79、所以，該公司的永續(xù)年金價(jià)值（CF）=10.3/8%=128.8億美元。
80、這些現(xiàn)金流的現(xiàn)值PV是多少呢？因?yàn)檎郜F(xiàn)率r=11%，n=10年，所以永續(xù)年金的現(xiàn)值PV=128.8/1.11^10=45.36億美元。
81、現(xiàn)在，把所有年份的折現(xiàn)值相加起來，第一年到第十年的折現(xiàn)值，加上永續(xù)年金的折現(xiàn)值。
82、然后除以股份數(shù)，就得到你估值的股票的現(xiàn)價(jià)。
83、 ——————簡(jiǎn)單的10年估值模型：①預(yù)測(cè)下一個(gè)10年的自由現(xiàn)金流（FCF），把這些未來自由現(xiàn)金流折現(xiàn)成現(xiàn)值。
84、→折現(xiàn)FCF=那一年的FCF/(1+r)^n。
85、（r=折現(xiàn)率，n=被折現(xiàn)的年份數(shù)）②計(jì)算永續(xù)年金價(jià)值，并把它折現(xiàn)成現(xiàn)值。
86、→永續(xù)年金價(jià)值=[FCF10*(1+g)]/(r-g)。
87、fcf10的意思是指第10年這一年的自由現(xiàn)金流數(shù)額。
88、→把永續(xù)年金價(jià)值進(jìn)行折現(xiàn)=永續(xù)年金價(jià)值/(1+r)^10③10年折現(xiàn)現(xiàn)金流之和加上永續(xù)年金折現(xiàn)現(xiàn)金價(jià)值來計(jì)算全部所有者權(quán)益價(jià)值。
89、→所有者權(quán)益價(jià)值合計(jì)=10年折現(xiàn)現(xiàn)金流之和+永續(xù)年金折現(xiàn)④每股價(jià)值=所有者權(quán)益價(jià)值合計(jì)/股份數(shù)——————。
本文分享完畢，希望對(duì)大家有所幫助。
